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2017-05-18 03:05

怎样才是金融机构配置权益性资产的正确赚钱姿势?

抬头看天、低头看地、慢慢走过去。”这句话正是目前市场环境下开展资本市场投资地真实写照。躺着赚钱及跑马圈地式扩张已成往事,资本市场业务的参与者们唯有在监管导向之下通过精细化布局、专业化分工与协作方能从充满不确定性的市场中分一杯羹。

 

趋严的监管政策及激烈的市场竞争使得2017年的资本市场投资陷入进退维谷之境,部分投资品种尤如鸡肋。资金成本抬升,倒逼资管机构扭转债权投资思维,开始与企业进行“股”与“债”的博弈。在此情形之下,为探求企业融资路径及资金方的选择偏好,剖析当前资管机构开展资本市场投资的业务逻辑及创新路径,智信资产管理研究院特邀多位具有上市公司背景的企业嘉宾与来自券商投行和各类资管机构的专业人士,举行了题为“监管年,资本市场投资的破与立”的资管沙龙活动,就资本市场投资实务展开了深入地讨论。

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图:活动现场

来自企业方和券商投行的代表分享了企业对资金方的需求和建议。定增这种发行门槛低、成本低的再融资方式受到限制,除了再融资新规中对定增发行规模、节奏、价格进行控制外,还在实际审批中放缓了审批节奏,目前过会的企业大概要经过4-5个月才能拿到批文。

在上述背景下,监管层鼓励的可转债作为替代品悄然成为炙手可热的融资产品。目前推出可转债预案家数已经有41家,融资规模达1615.29亿元。但可转债门槛较高,将不少上市公司挡在门外。一位来自券商投行的嘉宾认为,目前从上市公司融资的角度来看有两个可能的突破点,一是限制性股票激励计划,尤其是上市不久、市值较大的上市公司;二是配股+可交债,以达到可转债的效果。而从投资的角度看,未来资本市场标准化产品的发展主要有三个方向:一是可交换债,在股市点位较低的情况下,大股东对股票比较惜售,所以未来一段时间以融资为需求的可交换债可能较多,而非减持需求;二是定增或并购过程中配套募集资金,还有一些参与的机会;三是限制性股票激励计划,随着IPO提速,供给也逐步增加,具有一定的发展空间。

而当企业面临投资人时,更愿意接受了解企业或有相关投资经验的资金方;倾向于选择能够在品牌、业务等方面提供支持或能够产生其他附加价值及战略协同效应的合作伙伴,而非单纯的资金提供者;更愿意与资金方在长期的合作中成为朋友,而非通过对赌等协议进行利益绑定,希望资金方要充分信任企业的管理层,不可急功近利,谋求控制权。对于目前普遍需要提供兜底、对赌条件的融资方式,则希望资金方能够逐渐改善,部分企业则愿意出让后端收益进行补偿,双方共担风险。希望资金方认识到,优质的投资标的是收益的保证,并要适当降低预期收益。

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图:圆桌嘉宾分享

 

整个监管的趋势是坚决去杠杆,引导脱虚向实。在此背景下,银行和信托做为资本市场重要的机构投资人,传统的资本市场业务展业逻辑被颠覆,于是纷纷寻求转型。

以银行为例:融资类业务如股票质押式回购业务受到杠杆及非标额度的限制,可从运作模式的角度探索转型,并通过银登中心挂牌或资产证券化的方式进行非标转标,同时在二级市场走势不明朗的情况下,扭转将其作为资金业务、博价格和质押率的思路,适当降低质押率,尤其对限售股;配资业务方面,从只要劣后提供动态补仓和差额补足就基本都给配资的思路,转为关注投资标的的选择。

在定增这种可以固定收益模式大规模参与资本市场投资的重要渠道受限的情况下,银行开始丰富产品形态,进行多元化的配置。比如尝试可交债、可转债、配股+可交债、并购基金搭配可转债、员工持股计划、限制性股票激励等。尽管在与会的银行嘉宾中,有两位一致表示员工持股计划和限制性股票激励业务规模小,既辛苦又不赚钱,更多地是银行通过个人业务、零售业务切入到对公业务中去,作为获客渠道,但是在目前难以找到趋势性投资机会的情况下,多点开花还是有必要的。

另外,在资金成本抬升、理财产品收益降低,同时监管层控定增、保IPO的情况下,银行、信托的资产配置也开始尝试从债权性资产向权益性资产转变:比如以直接股权投资的方式介入Pre-IPO基金、新三板转板基金。当然,相对于非银机构而言,银行的风险偏好仍然偏低,且在并购交易中信息不对称,因此不能达到企业所希望的不设兜底、不设对赌等要求,还是希望有一些风险缓释的措施,只不过设计将更加灵活。比如可以探索双向对赌,再如银行引入风险偏高、有资产处置能力的AMC共同投资,出让部分收益给AMC等。

夹层投资也是在向纯股权投资转变过程中的过渡性尝试,一位与会的信托公司嘉宾分享了两个做夹层投资的思路:一是先债后股,比如用提供并购基金的优先级帮助上市公司收购,并通过贷款帮助其将收购的资产做大,最后通过定增获得贷款的偿还及股票;二是做有风险敞口的夹层融资。作为中间级,可能无大股东兜底,无事实上的硬资产抵押,因此必须选择看好的行业。

要做到向权益类资产配置的转型,银行和信托需要配套做好两个调整:一是通过负债端的结构调整增加资金的久期,实现资产端的长期配置;二是借助净值型产品的转型改变负债端产品的收益方式,逐步实现风险承受能力的下沉,博取更高的投资收益。

值得一提的是,一位与会的银行嘉宾提到,银行经营思路应从传统融资思维向融智思维转变。

目前无论是进行直接股权投资还是参与其他资产管理业务,银行机构都应该联合所有的合作伙伴,发挥各自的优势。比如在不擅长的股权投资上,可以借助专业的PE机构的力量,同时要打破排斥其他银行参与、以独家获得托管和存款等业务的局限性思维,尝试跟其他银行合作介入,在风险判断上集思广益,在投委会上轮值。而对于有的企业愿意用一票否决权来抵消银行的兜底条件,一位与会的银行嘉宾表示一票否决权是双刃剑,会给银行很大的压力,所以并不是很愿意取得,而是更多地希望获得知情权。

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图:茶歇环节

 

银行和信托等传统金融机构的风险敞口被倒逼加大,也使得与会的PE机构感到压力。一位与会的PE机构的合伙人表示,一级市场和二级市场两极分化的情况下,最好的选择是做早期投资,更深入地了解产业、绑定所投资的标的,共同成长。他管理的股权投资基金由5年延长至7年,以避开Pre-IPO的估值高峰。

总之,目前资本市场投资要“抬头看天、低头看地、慢慢走过去”。首先要抬头看天,关注监管环境变化,包括监管在企业估值、行业导向、锁定期等方面的态度。其次是低头看地,观察二级市场的发展趋势,这是一切还款来源和退出通道的支撑。最后是要慢慢走,思考投资收益从哪里来,通过提升资产自身的持续盈利能力逐步实现从依靠资产端估值盈利到以上市公司股权价值的自身增长实现盈利的转变。

文/智信资产管理研究院研究员 王谦 田小蕾

沙龙部分参与机构:

深圳市长盈精密技术股份有限公司

和美医疗控股有限公司

招商银行股份有限公司

上海浦东发展银行股份有限公司

中国民生银行股份有限公司

上海银行股份有限公司

中国国际金融股份有限公司

华泰联合证券有限责任公司

中融国际信托有限公司

平安信托有限责任公司

中新融创资本管理有限公司

上海理成资产管理有限公司

……

(以上排名不分先后,仅包括部分参与机构)

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