本文根据作者在智信资管咖啡第10期上的发言整理。在中国经济和金融经历重大转型期的背景下，商业银行投行业务首先能促进和带动商业银行公司业务的战略转型，特别是培育模式化、批量化、流程化的基础投行业务体系，成为做大金融资产的主发动机；其次能创造新的业务模式、服务模式和盈利模式，形成商业银行新的重要利润增长极。
作者|中国民生银行投资银行部总经理 张立洲
今天我的演讲分为三部分，首先和大家分享下我对整个宏观经济的看法，然后讲下当下金融市场的变化，最后探讨商业银行投行业务转型的方向。
一、宏观经济
宏观经济方面，我认为中国的宏观经济发展正处于重大转折期，也就是走向了经济“新常态”：即L形的经济走势。在这个过程中我们有以下几个基本判断：经济增速可能会维持三五年6%到7%的增长，之后还会逐步向下。如果20年后我们回望，这20年的经济增长趋势大概率向下的，并且在向下的过程中可能没有多少真正的反弹。
来源：张立洲演讲PPT
在经济增速下行期间，依托在经济增速基础上的社会平均利益率会显著走低，传统的高盈利行业将迅速消失。事实上，目前我们已经很难找到成规模的高利润行业，投资过剩的行业一旦进入去杠杆周期想要救活是很难的，包括钢铁/房地产在内的传统行业最美好的时光已经过去了。
关于基础设施建设，过去经济下行的时候，我们常常通过政府主导的基建拉动需求提振经济，然而现在这一路径已经难以为继：政府透支了自己的财力，透支了平台向银行融资的能力，现在还在透支发债的能力。除去资金方面的困难，现有地方基建项目落地的速度也大大减缓了，这主要有两个原因：第一是地方在心理上不踏实，担心政治风险；但更重要的原因是目前缺少能够立即启动的项目储备，之前在“不搞刺激”的经济政策导向下，地方政府都没有做好足够的准备，所以现在项目没法一下子启动。从这个角度上看，只有等到官员解除心里的顾虑，能够像过去一样放开手脚大搞投资的时候，传统行业才能看得到希望，而在这个过程中杠杆虽然降下来了，但需求一时无法提振，可能会矫枉过正从而冤死掉一些传统企业。
从新兴产业的发展来看，目前新产业崛起的势头强劲，新科技、新材料、新技术、新能源，各种新兴企业的发展很快，其经济总量虽然很小，但却是中国经济未来的希望。如果我们的经济能和美国一样，从传统行业的投资拉动中找到脱胎换骨的方法，逐渐转向依靠技术和创新发展，那宏观经济在未来还有可能经历一轮稳定的经济增长期，并且经济增长的质量会得到很大的改进。
小结一下，我们的金融从业者一定要知道自己在一个什么环境里生存。目前除去房地产/基建开发，地方企业大部分都是缺少技术含量的加工工厂，如果此刻国民经济不能进行战略性的结构化调整，那么在人力成本不断提升的背景下，中国经济的综合竞争力也会下降。新兴产业方面，虽然短期里没有可能成为经济主导，但在这些地方哪怕只有一点光亮，金融从业者作为在黑暗中探索的人也一定要顺着光亮走，在正确的方向上胆子要大一点，步子要快一点，在不是方向的方向上则要谨慎谨慎再谨慎。
二、中国金融正在经历重大的转型期
对于金融机构来说，现在是最糟糕的年代，但对于金融从业人员来说，现在可能是最好的年代。
过去我们做业务，谁能抢到贷款额度谁就能赚钱，那是机构的幸福年代，因为资产是同质化的，同样的资产张三做和李四做没有什么不同，但在今天这个时代，从业者对于资产的认知差异将能够在最终的业绩上得到体现。如果我们的技能、我们的判断还是停留在过去的时代，一味地沿着过去的路去走就会发现什么东西都没有，而市场恰恰在这个时候孕育了新的机会。
1.金融市场的新特征/新趋势
我们的金融市场正处在重大的转型期，我总结了此阶段的了几个特征，首先是利率市场化：未来中国的长期利率会不断走低，而国内资本过剩将成为新常态，在这个过程中基础客户群和基础金融资产的重要性将不断提高。
来源：张立洲演讲PPT
再一个就是资本入市会强化资本的跨境逐利，由于国内资产收益率下行，再加上人民币的贬值预期，目前有大量的民营资本正在通过各种各样的渠道流入海外。过去都是我们吸引外资，现在我们虽然不缺钱了，但内部的资金反而向外流出，未来资本跨境逐利和由此引发的业务机会一定是个大趋势。
接下来就是国民经济的证券化将加速，实际上资产证券化是利率市场化过程中的副产品。我们的金融机构的资产超过一百万亿，然而这么大体量的资产过去都是不能流动的，金融机构并不想把手中的资产卖出去。只有在利率市场化的竞争中，随着贷款利率下行而负债成本难降，金融机构发现自己没办法包圆一个资产才有发展资产证券化的动力。现在企业资产想要证券化，地方政府的资产要证券化，金融机构也在大作特作资产证券化，虽然有些盲目跟风，但个人认为这是正确的发展方向，证券化的思维将逐渐主导未来的金融市场发展。
在证券化浪潮中，我们还将有望迎来交易市场的一体化发展。个人认为证券化市场是金融市场的第三级，第一级是股票市场，第二级是债券市场。目前我们的很多金融市场都是割裂的，而割裂的市场导致金融机构需要在不同的监管以及交易场所奔走协调，而随着证券化的到来，商业银行把这些资产都抛出去，汹涌而来的证券化业务需求将促进市场的一体化发展。
关于人民币国际化，现在我们常说人民币是准国际货币，个人觉得这实际上有些夸大其词，人民币准国际化是因为我们的贸易量很大，而真正的货币国际化首先要实现汇率的自由兑换。汇率是什么？汇率是货币的价格，汇率一定是自由化的，货币才能真正地国际化。
在这些趋势的基础上，未来的金融机构将会向全能化发展。这里的全能化并非是说一家机构要拥有全部的金融牌照，而是说机构要想能够在混业格局下得到发展，必须要能调动上下游全部资源帮助自己实现非牌照业务，实现全产业链的合作。现在经常有一些大型金融机构的子公司找我们合作，他们没有选择集团内的兄弟企业，这就是因为我们习惯在商言商，能够把双方合作的利益诉求说清楚，所以混业经营，其实我们已经在路上。
2.金融市场经历重大波折后期待重大改革
虽然政府现在出台了很多的产业政策，非常细致具体，但其实通过金融市场的政策改革可以更好的起到市场化调节作用。
金融市场就如同实体经济的血液，只有血液循环的效率提高了实体经济才能得到发展。我们之前经常用各种行政手段要求银行把费用、把利率降一降，然而作为股份制银行/上市公司，银行要对股东负责，单方面要求银行降低费用是不合理也无法落地的，通过市场化的监管方法所释放出来的金融市场效率才是真正的强心针。
资金成本高怎么办？通过资产证券化，金融机构不需要再去做市场的貔貅，而是一边购买资产一边转让出去，多次过手获得费用收入，改变商业银行单纯依靠利差吃饭的方式，这样基础资产的利率是高是低就不是那么重要，转变了盈利方式，企业的融资成本自然就能降下来。
在金融监管方面，目前的监管对于银行理财的资金使用做了很多的限制，这些规定是否真正控制住了风险？是否提高了我们的金融效率？个人认为理财资金的监管可以进行简化，不论是理财资金还是同业拆借资金，其本质都可以视为刚性兑付的存款，因此可以通过提取准备金的方式加以限制，而不应该在投资投向上做过多的区别化对待。对于本质相同的存款/理财/同业资金，现在套用了三个名字，用三个不同的监管规则，制度浩如烟海却反而导致套利活动兴旺，不利于实现真正有效的金融监管。
对于金融行业所面临的风险，我认为不良资产将会是最大的炸弹。现在各家上市银行公布的数据很难说是完全真实，但即便这样不良率在近期都有非常显著的上升。过去金融机构的不良资产都是通过下一轮的刺激，下一轮国家经济的V形的反转来重新让资产升值从而解套。但如今经济情势发生转变，尽管各省都在成立自己的资产管理公司，但是现在收进来的资产很多是真正的有毒资产，所以大家要非常小心，过去是有任何的资产我们都无差别的接收，现在宁可要低一点的收益率，也不能在经济去杠杆的周期盲目地接收不良资产。
三、中国商业银行投资银行业务
在投资银行业务方面，券商系投行重在牌照，信托系投行重在通道，而银行系投行重在资源。对比来看，个人认为这个市场上最接地气的就是商业银行投资银行，其优势在于有足够的实体经济样本数，因此可以覆盖足够多的行业，从而更快的发现机会和风险。
来源：张立洲演讲PPT
商业银行投行业务的目标是什么？我总结主要是两件事，第一是促进和带动商业银行公司业务的战略转型，特别是培育模式化、批量化、流程化的基础投行业务体系，成为做大金融资产的主发动机。第二是创造新的业务模式、服务模式和盈利模式，形成商业银行新的重要利润增长极，能够赚大钱。
来源：张立洲演讲PPT
从商业银行投行业务的发展模式上看，主要有高端投行和基础投行两种业务模式。高端投行要做特色投行、效益投行，有特色才能赚大钱，另外一项是基础投行，也可以叫做平民投行。作为商业银行的一项战略性业务，我们不应该让客户经理觉得做投行是少数人的事，是少量精英的事，事实上所有人都能做投行业务，只是按业务难度有所区分。从这个角度来看，我认为必须要做大基础投行、做大平民投行，在这个基础上再去做大高端投行，做大特色投行，这才是商业银行投行的发展道路。
商业银行投行业务的三大发展阶段
大部分投资银行业务的发展过程都可以被归为三个阶段。
第一阶段是融资类业务，以结构设计和期限错配扩大利差，做池子、做配资。这类融资业务满足了企业的配套融资需求，商业银行帮助企业做投资和准投资的杠杆，理财投资者再投资于银行的贷款，这是商业银行过去十来干的活。
来源：张立洲演讲PPT
这个模式发展到过去两三年，自2010年之后大家看到了夹层投资，比如说投资结构化的劣后端，分享利差收益之外的部分超额收益。还有机构尝试向客户的上下游发展，分享部分行业的发展红利。
现在我们正在向第三个阶段前进，就是综合金融服务，以产业整合、区域整合、资本整合和新兴产业投资等为核心，参与客户战略规划与主要经济活动，提供资源杠杆。其本质就是给客户提供综合的一揽子的解决方案，在这个过程中有融资，有准投资，有投资。
从客户服务的角度来看，商业银行最初是给客户做财务杠杆，而走到第三个阶段的时候，我们是在给客户做资源杠杆。商业银行的公司业务发展到今天，客户经理不能再沿用过去的思路，谈来谈去就是卖贷款，卖理财。投行从业者必须要知道任一笔贷款在客户的业务链条中处在什么位置，必须要知道客户用银行的钱要做什么，否则我们不可能为客户提供周到的服务，不可能与客户形成战略合作的关系，甚至会将自己置于巨大的风险之中。
从业务转型的角度来看，第三个阶段的投行业务要着力于实现轻资产/交易型/平台化的业务模式。所谓轻资产就是指金融机构不再依靠做大负债承接资产，资金可以拆借别人的，资产也没必要留在手里。金融资产就如同流动的水，通过资产证券化等工具，每一家机构都仅仅在资产流动的产业链上持有与自己风险偏好相匹配的一段。而在与各家机构混业合作的过程中，牌照拿得最全的机构不一定能做得最好，小的平台只要明确自己在投行业务中的位置，不断为上下游的资产流转提供服务，积累自己的口碑和人脉，就能通过同业合作的方式充分服务好我们的客户。
商业银行投行业务的主要板块
最后来讨论一下商业银行投行业务的主要板块。
1.证券化或结构金融
个人认为证券化业务是未来的重头戏，如果商业银行不能实现资产的流转，一直依靠资金池错配持有资产到期，那么面对互联网金融带来的冲击，面对基础金融资产质量的恶化，总有一天会难以为继。除此以外，资产证券化业务还有助于解决刚性兑付的问题，我认为目前一个重要的趋势就是用标准化资产来替代非标资产。基础资产的风险越来越大，非标资产的空间越来越小，而如果是标准化的资产就意味着可以通过充分的信息披露，实现卖方的尽职免责，买方的风险自负，最终向净值型的产品方向发展。
从目前的实践来看，私募证券化要比公募效率高很多，私募所有的技术流程都是公用的银行间市场的方法，只是基础资产和发行对象有所不同。在交易场所方面，资产证券化市场需要统一高效的交易所，现在的分裂肯定不能长久，这是大趋势。
2.资本市场系列业务
围绕着多层次资本市场为企业提供全方位的融资和融智服务，这是最具营利性的业务。今年股市五千多点的时候，一个壳的价格都要几十万，现在经过这一轮下跌，很多企业老板心态平和了，跌下来的是心态，跌下来的是期望，而只有在市场回归理性之后，金融机构才有机会开展业务。
个人认为要想在资本市场吃到最大的蛋糕只有一个方法，就是投资于原创的故事。资本市场只有原创的故事才能赚到最大的利润，即便不是独家原创也要追求合伙原创，因为一旦等到企业找到多家银行PK价格的时候才加入，最后剩下的残羹早已没有了利润。资本市场上的原创性非常珍贵，持有原创故事的时间越早，收益率就越高，持有的体量越大，收益就越多。
对中小金融机构而言，一年能做一两单像样的投行业务就足以活得非常幸福。传统业务解决温饱，高质量投行业务解决小康，金融机构需要把脑袋扎到实业里面去，然后再到资本市场讲一个动听的美妙的故事，目前这一轮市场下跌之后正是布局的好机会。
3.债券业务
现在银行对企业贷款都很谨慎，都改去帮忙发债，但从我自己亲自管理这块业务开始，我就跟我的团队说要警惕债券市场风险，尤其对于信用评级较低的企业要格外小心。另外我认为证券化市场和债券市场是共通的，银行间市场的资产支持票据不就是资产证券化吗？它的本质是一样的，债券市场和证券化市场将来一定是打通的，企业可以发债，也可以发ABS。从这一点上看，尽管我们的债券市场已经不小，但是跟美国等资产证券化高度发达的市场相比还有很大的发展空间。
4.资产管理业务
现在有很多背靠商业银行的资产管理子机构，对于这些机构，银行总行是衣食父母，银行可以把业务都给你，但是一家资产管理机构真正赚钱的本领来自于主动的投资能力，只有有一天市场上的资产管理机构都能进行主动的管理，尤其是去投资于那些原创故事的时候，金融机构才能算是成功建立了自己独立的资产管理业务。
5.投资新经济
最后一个方向是投资新经济，所谓新经济就是网上天天传来传去，在微信群里飘来飘去的那些信息，在这个信息过载的时代，我们一定要扎下根去认认真真地了解各个领域的创新。银行有客户的大样本，在每一个行业有无数个客户，所以可以更加广泛的进行投资。但是很多投资机构没有这样的资源优势，这就需要向专业化方向发展，因为专才能精，精才能规避风险。总的来说，有志于开拓业务的机构一定要在新兴的行业做一点投资，现在布下种子才能在未来赚到利润。
