为什么说以股权投资破刚兑是伪命题

客观来说，目前的资管市场还需要大量的投资者教育来灌输“买者自负”的概念，这一天一定会来，真到了那一天，股权投资和债权投资又有什么区别呢？

作者｜陆投资产刘浩

来源｜资管云

信托喊了多年的“去刚兑”似乎终于近了，一方面是监管的明确要求，另一方面也是流动性趋紧、企业违约率升高情况下的市场选择。于是，一些信托公司打算通过发展股权投资业务来减少不刚兑的风险，理由是产品不设预期收益率，投资者就没有刚兑的预期。对此，我的观点是：发展股权投资或许是真命题，但以股权投资破刚兑却是伪命题。为什么？为了说清楚这个问题，我们先来讲个故事：老王在镇上经营一家牛奶店，多年来都是明码标价，付1块钱，给100mL奶。老王自己有个农场，1块钱拿来买草料喂牛，牛产的奶给顾客。无论农场里的奶牛产奶多少，老王都按标价给奶，奶多了就自己存起来，奶不够就自己补上。由于多年来童叟无欺，老王的牛奶店深受小镇居民喜爱，无论老人小孩都爱喝他们家的奶。某一日，小镇上的奶品管理局来检查，发现老王店里有个奶罐屯着存奶，认为有可能不新鲜，要撤掉。老王这下犯愁了，往后奶多了还好办，奶少了怎么补呢?老王的儿子小王想了个办法：以后啊，付1块钱不保证100mL了，1块钱买草料，牛产多少奶就给多少。小王为此还搞了个宣讲会，跟小镇的人说啊，从历史经验看，1块钱的草料平均可以产105mL的奶，只要坚持买，收获比以前还多哦！于是小镇的居民又开心的买奶，老王也不用担心奶不够要补的问题了，完美！但有一天，老王家的牛吃了1块钱的草，却1滴奶也没有产出来，于是问题来了：

情形一、婴儿的妈妈找上门

– 妈妈：“老板，赔我牛奶！”- 小王：“女士，我们说好的呀，牛产多少就给多少，不应该赔啊。”- 妈妈：“什么！你不赔，我儿子喝啥？他那么小，一顿都饿不得的！你个黑心商人，骗我儿喝奶钱，老娘跟你拼了！！！”- 老王：“别别别，我们赔，我们赔，这是去隔壁镇买来的100mL奶，您赶紧回吧！”– 妈妈：“哼，这还差不多！”

情形二、购奶的律师找上门

– 律师：“老板，赔我牛奶！”- 小王：“先生，您是专业人士，咱条款写了呀，牛产多少就给多少，不应该赔啊。”- 律师：“哼，你还敢说！你们的管理很有问题呀，你们到底买了啥牌子的草料？草料的生产日期看了吗？购买前走了啥审批流程啊？得到所有消费者同意了吗？奶牛做体检了吗？谁能证明你喂了？喂草料的时间和方法可对？牛在产奶前都去哪儿了？这些信息都及时跟顾客披露了吗……哼，这些问题如果不都解释清楚，你可别想赖账，我要去镇上法院告你！”- 老王、小王：……– 老王：“算了，我赔吧，100mL给你。”– 律师：“100mL？我了解过，这种奶牛吃一块钱草料明明可以产110mL奶！不行，我还要告你！”– 老王：“别别别，要不咱再商量商量。”– 最终，老王赔给律师105mL。

情形三、奶品管理局找上门

– 管理局：“听说你们家卖牛奶出了点问题？”- 老王：“同志啊，我们卖牛奶都是符合规定的，奶牛产奶的风险也都事先告诉顾客了，我们会妥善处理好的。”- 管理局：“妥善处理好？怎么前两天李大婶儿、张大爷还在门口拉横幅？”- 老王：……– 管理局：“奶牛不产奶，说明你们的管理就有问题吶！”– 老王：“同志，这……”– 管理局：“而且，你们还去隔壁镇买牛奶赔给顾客，这也是不允许的！”– 老王：“我……”– 管理局：“所以，当局决定，你的店从今天起暂停营业三个月，公示全镇！”

情形四、“亏奶门”后，各种麻烦络绎不绝

– 广告位被撤了，电视台的广告也不让播了。- 买奶牛、买草料都不让赊账了，必须全款付清，甚至干脆不卖给他们。- 最麻烦的，还是老顾客流失，很多人都去了隔壁买羊奶。就这样，老王的牛奶店每况愈下，最后终于关门了。

通过这个故事，能说明什么呢？情形一说的是资金风险：你的资金方可能根本不具备风险承受能力。我们来想一想，做债权的产品，你为啥要刚兑，合同里写了吗？没有。是因为你的投资人都是大爷大妈、工薪阶层，你不刚兑，第二天就有一大帮人拉横幅，静坐，大喊“还我血汗钱”吶。还是这波人，从债权变成股权，从有预期收益变成没预期收益（假设销售没有拍胸脯承诺的话），他们就会乖乖地认赔啦？情形二说的是管理风险：你该怎么证明自己履行了应尽的管理职责。我们常说“卖者尽责，买者自负”。对于固定收益产品，你的管理职责其实是以收益率为限，只要你成功兑付了本息，没有人会对你怎么管理指手画脚。但股权项目没有预期收益呀，于是管理职责从一个数字问题变成了更具体的尽职调查、操作流程、期间管控、信息披露等，完成的难度成倍增加。情形三说的是监管风险：不出事还好，出了事，合规风险就会成倍上升。对监管来说，要挑你毛病还不简单。更别说要是搞出群体事件，这个责任谁背？情形四说的是声誉风险：哪怕“去刚兑”是大势所趋，谁也不敢成为第一个吃螃蟹的人，先驱往往会成为烈士。谭嗣同说“各国变法无不从流血而成”，行业逻辑的改变必然有个痛苦的过程。其实放眼到整个资管行业，被股权投资拖入泥潭的案例并不鲜见：2016年11月，《南方周末》刊发文章《悦榕基金六年“烂尾”，投资人追查诺亚财富》，文章曝光国内首只人民币酒店私募股权资金——悦榕基金亏损近30%，文章直指诺亚财富董事局主席兼CEO汪静波。2018年1月，招商银行代销的一款由弘毅投资管理的10亿元夹层投资基金被曝违约，一时刷爆金融圈。上述案例中，诺亚和招行还仅仅是代销机构，而且一个是“以全球最高的合格投资者的标准来挑选投资人的”龙头财富管理机构，一个是国内零售经验最丰富的大型股份制银行。请问换成信托公司，情况会更好吗？那么就不该发展股权投资了吗？不是的，我认为这是两个层面的问题，即“该不该发展股权投资”和“如何打破刚兑”应该分开讨论。

该不该发展股权投资？

这应该根据每家机构的战略定位和资源禀赋决定。在开展股权业务之前，每家机构都至少要问这样几个问题：1、你要做哪一类股权投资业务？（是房地产股权投资、PE还是其他）2、为什么要开展股权投资业务？（是风险收益更匹配，还是为了差异化经营的目标）3、是否具备开展股权业务的条件？（从募、投、管、退四个方面，哪些能力具备了，哪些方面还需要弥补）4、如何有序发展股权投资业务？（找到合适的展业路径，推动人才队伍和制度体系的建设等）

如何打破刚兑

打破刚兑的本质是“卖者尽责，买者自负”。这里其实包含两方面要求：对于“卖者尽责”，说复杂很复杂，什么尽调充分啦，估值合理啦，流程合规啦，期间管理完善啦，信息披露充分啦……说简单也简单，就是该做的都做了，该说了都说了。什么是该做的、该说的，一是看监管规定，二是看合同约定。对于管理人的要求就是专业，严谨。对于“买者自负”，我们能做的就是尽量找专业投资者，通过积累投资业绩和品牌价值吸引真正的高净值客户。但客观来说，目前的资管市场还需要大量的投资者教育来灌输“买者自负”的概念，这一天一定会来，真到了那一天，股权投资和债权投资又有什么区别呢？